財報種類:大華(9905)_合併營收財報
成立時間:62/11/26
初次上市(櫃)日期:79/08/08
主要業務:空罐76.54%、鋁蓋12.27%、其他11.19%

豁達人生小品
所謂的專家,恐怕比任何人更容易粉碎他人的夢想。巴克在(Joel Barker)在《未來的優勢》(Future Edge)中,道出一些專家意見,如今看來卻顯得有些可笑。這些評論更強調了,即使擁有專業,也無法避免低估夢想的狀況發生。

仔細想想以下幾則評論,順便看看發表時間:

‧「留聲機沒有商業價值。」-愛迪生,1880年針對自己的發明所說的話。
‧「人類永遠也不可能利用原子的力量。」-米立坎,諾貝爾物理獎得主,1920年。
‧「讓汽車取代火車成為長途交通工具,根本是空想。」-美國道路委員會大會,1913年。
‧「我想全世界的電腦市場量大概只有五台。」-華生,IBM董事長,1943年。
‧「任何人都沒有理由在家裡裝電腦。」-奧森,迪吉多電腦公司總經理,1977年。

(資料來源:書-思考的黃金法則)

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產業概述
大華主要業務是做易開罐的鋁罐,是國內唯一綜合性包裝容器製造廠,產品非常簡單明瞭,而下游飲料市場的盛衰就關係到大華的整體表現;產品主要原料為鋁片和馬口鐵,有34%外銷到國外,且由後面的營收趨勢會看到來自國外的比重越來越高(主要為大陸)。

「我從來不曾在乎上市公司的產業別,也不太想深究它賣的到底是什麼商品,講一句不好聽的話,如果上市公司可以賣大便,年年賺一、兩個資本額,且年年發放現金股利給股東,販售大便的毛利率與營益率長期穩定,營收年增率季季增長…..我也會毫不考慮地投入資金。」-《財務自由的世界》

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相關報導
大華 今年EPS挑戰2元
【經濟日報╱記者邱馨儀/台北報導】2010.08.12 02:54 am

中國大陸大幅限縮啤酒用玻璃瓶壽命至兩年,掀起啤酒業改用鋁罐風潮,大華金屬(9905)成為最大受惠者。大華金屬總經理姜正行表示,明年起大陸營收將首度超越台灣。

大陸啤酒罐化率(指用鋁罐裝啤酒占總市場比率)可望在三年內倍增突破10%大關,「大華大陸獲利進入起飛年」。


姜正行表示,受惠鋁罐用途日益廣泛,大華金屬大陸各廠現在已是產能全開,日前斥資3,500萬美元設立的濟南新廠,設備要到10月開始投產,但包括大陸第五大啤酒廠哈爾濱啤酒在內等客戶,早已多次巡廠,「就等到我們投產,訂單就可正式定案」。

法人表示,大華金屬上半年合併營收29.35億元、年增率5.47%。在營收提高,外銷比重提升至20%以上,及備抵存貨跌價損失回沖的帶動下,預估大華上半年每股稅後純益可突破0.9元,創近15年來同期新高,全年每股獲利上看2元,明年可望成長逾五成,進一步跨過3元。昨(11)日大華股價下跌0.95元,收30.2元。

大華在大陸布局以鋁罐生產為主,並與大陸寶鋼集團旗下的寶翼、中糧集團、美資的皇冠、太平洋製罐並列前五大製罐廠。去年大華合併營收55億元,大陸占比超過四成以上,去年獲利貢獻約2.8億元,主要客戶包括燕京、雪花、哈爾濱等大型啤酒廠,及可口可樂、百事可樂等飲料大廠

姜正行表示,大華轉投資的濟南聯合製罐廠,共有330ml與550ml鋁罐生產線各一條,年產12億個易開罐鋁罐,明年保守估計銷售可達6億個以上,特別是550ml的鋁罐毛利率遠高於330ml,且目前大陸僅大華與太平洋製罐擁有該規格的生產線;在550ml逐漸成為啤酒市場主流之際,看好將成為帶動大華大陸廠獲利成長的利器,大華也不排除濟南廠明年就會獲利。

大華金今年可望轉盈 EPS估2.8元
〔記者楊雅民/台北報導〕2012-6-27

大華金(9905)︰台灣最大鋁罐製造龍頭,也是中國第5大鋁罐製造廠的大華金,去年合併營收77.08億元,年增24.96%,稅後淨利7.57億元,每股稅後盈餘2.48元,創下17年來新高。法人估計,大華金濟南廠在產能利用率逐季增加帶動下,今年可望轉虧為盈,大華金全年合併營收在新訂單挹注下,也可望成長至90億元,年增約15%,每股稅後盈餘將挑戰2.8元。

大華金董事長姜靜宜表示,歐債風暴蔓延,全球景氣不佳,連帶影響台灣及中國市場上半年成長動能及經濟表現,但大華金上半年訂單仍較去年同期成長,1-5月累計合併營收達34.34億元,年增18.68%。

大華金在台灣鋁罐年產能達8億支,在鋁罐市場市佔率30-35%,台啤、維他露、黑松等飲料大廠都是它的主要客戶;在中國鋁罐市場市佔率約10-15%,中國主要客戶有台啤、青島啤酒、三多利、百事可樂、可口可樂等。

搶攻中國飲料市場年逾「兆元」的商機,大華金積極擴充中國市場產能,目前在中國上海、四川重慶和山東濟南皆已設置鋁易開罐生產線,今年年產能可望達24億支。至今,中國市場營收佔總營收比重已達52%、越南市佔約2%,其餘為台灣市場;海外市場轉投資除濟南聯合製罐在營運初期虧損外,其餘4家海外轉投資公司皆已開始賺錢。

大華金1.28元 統一實0.1元
〔記者楊雅民/台北報導〕2012-8-29

飲料包材廠今年上半年獲利呈現兩樣情,鋁罐廠大華金(9905)上半年稅後淨利達3.9億元,稅後每股盈餘1.28元,創下歷史同期新高;馬口鐵廠統一實(9907)上半年受到鋼鐵業不景氣拖累,稅後淨利1.63億元,較去年同期大衰約73%,稅後每股盈餘0.1元,也創下9年來新低。

大華金表示,歐債風暴蔓延,全球景氣不佳,連帶影響台灣及中國市場上半年成長動能及經濟表現,但大華金上半年訂單仍較去年同期成長,帶動上半年合併營收達42.37億元,年增17.6%,第2季單季稅後每股盈餘0.74元,季增37%、年增7.25%。

搶攻中國飲料市場年逾「兆元」的商機,大華金積極擴充中國市場產能,目前在中國上海、四川重慶和山東濟南皆已設置鋁易開罐生產線,今年年產能可望達24億支,上海廠擴增的7億支的年產能,預計明年第1季投產。

法人估計,第3季是傳統飲料旺季,預估大華金營收和獲利可望逐季成長,下半年將優於上半年,全年合併營收在新訂單挹注下,則可望成長至90億元,稅後每股盈餘將挑戰2.8元。

統一實今年1-7月累計營收達136.13億元,年增4.62%,但獲利表現卻大幅衰退。統一實表示,主要是今年整體鋼鐵行情不好,鋼價逐月下滑,上半年提列不少存貨跌價損失所致,下半年鋼價若未回升,獲利仍將陷入挑戰。

該公司在中國投資的寶特瓶包材工廠泰州廠已於6月1日投產,並拿下統一3400多萬瓶的寶特瓶飲料訂單,下半年的訂單也準備中,將滿載生產;漳州廠9月預計有6條瓶蓋生產線、1條飲料無菌充填及1條熱充填生產線投產;成都廠已完成土地簽約,預計明年底投產,營收將逐年成長。

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財報分析
大華母財報101.3Q長期投資佔總資產53.4%,業外收支佔稅前盈餘29.4%,都不算低的比例,我們選擇用合併財報來分析。

一、資產負債表分析
A﹒財務結構:

大華的財務結構一向以穩健著稱,不過近2年負債比率有上升的跡象,101.3Q負債比率為27.5%,沒有長期借款,短期借款有9.3%,幾乎掛在正在擴產的子公司上,母子合併的實質負債也只有9.3%,所以整體來說,大華的財務結構還是很穩固。

B﹒資產流動:

前面說到大華的財務結構一項以穩健著稱,而這邊看到長年流、速動比率也是相當高,但98~100年兩者都明顯的下降,這是因為大華的現金週轉出現問題了嗎?.....NO,並非如此,那是因為98~100年大華處於成長中(後面每股盈餘會看到),而一般成長中的公司”應收帳款”、”存貨”、”應付帳款”、”應付費用”都會同步增加,所以如果在原本流、速動比率都大於1的情況,分子和分母都變大的話,流、速動比率就會下降(例如3/2>4/3);
目前手上的現金加短期投資佔總資產25.9%,只要存貨週轉率沒有異常,短期償債能力就沒有問題。 

C﹒股本形成:

從92年後就沒有現金增資過,證明大華最起碼能自給自足,且也沒有發股票股利,股本組成沒有變動。

D﹒轉投資:101.3Q長期投資只佔總資產0.08%,主要為轉投資大陸和越南的控股公司,非常專注於本業,不過備供出售的短期金融投資項目倒是非常多。

二、損益表分析
A﹒營收趨勢:

 93~100年大華營收平均成長9.74%,96~100年是12.4%,98~100則是18.5%,可以看出來受惠於大陸的轉投資成功,營收成長越來越快,但101年4月營收成長似乎減緩下來,不過幅度不大,有待後續觀察。

很明顯國外的營收比重一年比一年高(主要為大陸),也是大華近幾年能快速成長最主要的原因。

B﹒獲利能力:
過去表現不太穩定,但獲利能力從96年開始回升,98年後到101.3Q則維持在一定水準,營業費用控管也很穩健,毛利率和營益率的走勢很一致。

C﹒業外投資:

前面說到大華的金融資產項目很多,還好都還維持著正報酬。

D﹒每股盈餘與股利政策:

93~100年EPS平均成長8.85%,不過中間的大起大落讓這個數字變得沒什麼意義,基期改從98年開始的話,則是18.37%,算是相當快速的成長,且從季度來看,近4季EPS皆大於前面4季,顯示成長尚未停止。

93~100年大華平均配息率77.2%、殖利率5.8%,98~100年則是66.1%和5.4%,可以看出一件事情,大華從98年開始減少配息率,把盈餘轉投資到大陸,而這造就了EPS和營收的成長,如果依照結果論來說,大華的決定相當正確。

三、現金流量表分析
   
93~100年平均每年稅後淨利成長9.1%,98~100年變成18.4%,和EPS的情況大同小異。

近8年營運現金流量佔稅後淨利的比重:113.8%
近8年自由現金流量佔稅後淨利的比重:61%
近8年股東盈餘佔稅後淨利的比重:60%
近8季營運現金流量佔稅後淨利的比重:91%
近8季自由現金流量佔稅後淨利的比重:21.5%
近8季股東盈餘佔稅後淨利的比重:66.6%
(股東盈餘定義:稅後淨利加上折舊和攤提,再扣除長期投資和固定資產的購置)

近8年的營運現金流量和自由現金流量都相當良好,會計盈餘品質無虞,而100年營運現金流量大幅下降,這是因為100年大華大幅增加存貨,並且應收帳款變多所致,這時我們必須想像公司可能發生的兩種情況-其一是公司發生存貨滯銷,且下游廠商收款出現問題產生呆帳;或者是公司接了大量訂單(也可能是預計未來有大量訂單),為了快速出貨先買進大量原物料,而部分已經成交產生大量應收帳款。很明顯這不是大好就是大壞,前者大壞、後者大好,而從幾點已知線索來看-大陸玻璃罐陸續換成鋁罐、營收持續成長、近8季現金流量正常、存貨指標和存貨週轉率無異常(後面會看到)、應收帳款指標和應收帳款週轉率無明顯惡化(後面會看到),我們合理推測大華屬於後者,這也是為什麼大華100年增加了短期借款,就是要彌補營運成長帶來的資金缺口。


另外從上圖大華的存貨明細看到,存貨增加最多的項目為"原料",通常是為往後增加的訂單備料,或者預計原料會漲價所以先屯貨,我們搭配101年營收仍持續成長擔憂就可放心不少,當然為求保守起見,大華的投資者還是必須追蹤往後的營收成長是否持續,應收帳款是否兌現,原料是否去化

四、三大財務報表綜合分析
A﹒五大盈餘品質:

除了應收帳款指標,近2季可以說是完美表現,而應收帳款有待後續觀察。

B﹒現金循環天數(CCC):


100.4Q~101.3Q的存貨銷貨天數大幅降低(存貨週轉率上升),顯示下游有需求旺盛的跡象,另外應收帳款雖然微微上升,但還在可接受的範圍中。

C﹒股東權益報酬率(ROE):



長期大華的總資產週轉率處於上升狀態,但影響ROE最主要的因子在於純益率,而大華的純益率主要受制於毛利率,所以只要毛利率維持住,大華的ROE表現就會不錯。

D﹒一美元的假設&保留盈餘報酬率:從93到100年結算下來,大華每保留1元盈餘創造了4.2元市值,保留盈餘報酬率為34.9%,兩項指標都告訴股東為什麼大華要增加保留盈餘。

E﹒四年盈再率:分別為97:15.2%、98:12.5%、99:46.7%、100:44.8%,盈再率也可以看出大華擴張的跡象。

F.籌碼安定度:董監持股:7.6%,股權並不是很集中。

五、投資風險與理想買進價位
A﹒投資風險:

目前的Kn為8.38%,如果營收成長力道能止跌回升,目前股價不算貴。

在98年看到大華EPS大幅成長,然後買進股票,放到現在有平均24.3%的複利報酬。

B.理想買進價位:
1.預期報酬率R值推算法(推算10年):
參數
ROE:12%  (預估)
配息率:66.07%  (98~100年算術平均)
每股淨值:20.94  (101.3Q)
外部股東權益報酬率(Kn):7.82%  (93~100年算術平均)
股價:31.85  (2012.11.16)
=>推算每年報酬率:9.56%
R值:12
安全邊際:25%
=>推算股價:20.06

2.外部股東實質報酬率K值推算法: 
參數
ROE:12.74%  (100.4Q~101.3Q算術平均)
每股淨值:20.94  (101.3Q)
K值:12%  (無風險貼水6%+風險貼水6%)
=>推算股價:22.24

3.股東盈餘折現模式(二階段折現,5年後減速):
參數
股東盈餘:4.58億  (100年歲末稅後淨利乘以近8年股東盈餘佔稅後淨利的比重)
稅後淨利成長率:18.38%  (98~100年幾和平均)
5年後成長率:2%  (保守估計)
折扣係數:12  (無風險貼水6%+風險貼水6%)
安全邊際:25%
=>推算股價:21.82

4.彼得林區評價法:
參數
稅後淨利成長率:18.38%  (98~100年幾和平均)
殖利率:5.65%  (最新殖利率)
EPS:2.64  (100.4Q~101.3Q加總)
股價:31.85  (2012.11.16)
=>推算GYP值:1.99
GYP:2
=>推算股價:31.73

結論:
93~97年大華屬於成熟、不成長的產業,毛利率受到競爭而擠壓、EPS年年衰退,但在97年之後大陸市場開始成長,也陸續增加大陸的轉投資,98年轉投資效益開始浮現,加上大陸政策的利多,營收和毛利率同步成長,而101年4月營收成長有稍微趨緩的跡象,不過幅度不大,若後續3個月累積營收年增率能往上突破12個月累積營收年增率,大華越來越好的表現應該能持續。


(以上分析純屬個人投資心得,不代表任何投資建議,也不保證資料完全正確)

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